Zagrożenie drugim dniem recesji

Przez

17 września 2010

Miłą niespodzianką minionego tygodnia była publikacja PKB Polski za II kwartał bieżącego roku. Oczekiwania analityków wskazywały na wzrost o 3,2% rok do roku, jednak rzeczywista dynamika wzrostu aktywności gospodarczej wyniosła 3,5%. Czynnikiem wpływającym w największym stopniu na tak znaczną zwyżkę był popyt krajowy. Pomimo powodzi oraz żałoby narodowej, bardziej niż w I kwartale wzrosło spożycie indywidualne (+1,8% rok do roku). Pierwszy raz od pięciu kwartałów

Pomimo powodzi oraz żałoby narodowej, bardziej niż w I kwartale wzrosło spożycie indywidualne (+1,8% rok do roku). Pierwszy raz od pięciu kwartałów ujemny wpływ na dynamikę PKB miało saldo obrotów z zagranica, czyli eksport netto. Ta składowa PKB w największym stopniu przyczyniła się do tego, że w ubiegłym roku byliśmy „zieloną wyspą” Europy. Znaczne osłabienie złotego w 2009 roku sprzyjało eksporterom oraz zniechęcało do zakupu dóbr importowanych. Polska waluta w roku bieżącym jest już jednak zdecydowanie mocniejsza. To umocnienie spowodowało najpierw spowolnienie dynamiki wzrostu eksportu netto w I kwartale i w końcu jego spadek w II kwartale o 0,3%.

Znacznie, bo najwięcej od 8 kwartałów, wzrosła akumulacja, na którą składają się głównie nakłady brutto na środki trwałe oraz przyrost rzeczowych środków obrotowych. Jednak to nie inwestycje były głównym źródłem poprawy akumulacji (spadły o 0,3%), lecz wzrost zapasów aż o 1,9%. W skali makro, znaczny wzrost wielkości zapasów można interpretować dwojako. Decydująca jest tu faza cyklu koniunkturalnego, w którym znajduje się gospodarka. Zwiększanie się zapasów w fazie zaawansowanego wzrostu gospodarki może być sygnałem ostrzegawczym o zbliżającym się szczycie cyklu i możliwym punkcie zwrotnym trendu. Odpowiadające na duży do niedawna popyt przedsiębiorstwa zaczynają wtedy powoli odczuwać zmniejszające się zapotrzebowanie na ich produkty lub towary, ale nie zdążyły jeszcze dostosować wielkości produkcji lub zakupów do nowej sytuacji.

Z kolei zwiększanie się zapasów w początkowym etapie fazy ożywienia cyklu gospodarczego, może oznaczać, że przedsiębiorstwa zaczynają zauważać rosnący popyt i starają się odbudowywać, zredukowane podczas kryzysu lub spowolnienia gospodarczego, zapasy. Obecnie bardziej prawdopodobny jest ten drugi scenariusz.

USA

Po długiej serii złych danych z największej gospodarki świata zaczęto obawiać się możliwości wystąpienia drugiego dna recesji w USA. Obawy te zwiększyły się znacznie ok. miesiąc temu, po wypowiedziach szefa Fed, które wyraźnie wskazywały na pogarszającą się sytuację gospodarczą. Mimo, że motorem gospodarki światowej są obecnie największe kraje zaliczane do rynków wschodzących, to ewentualna recesja w USA z pewnością odbiłaby się bardzo negatywnie na globalnej koniunkturze. Stąd też obawy te przełożyły się na spadek większości indeksów giełdowych w sierpniu. Publikacje amerykańskich wskaźników makroekonomicznych z ubiegłego tygodnia wlały nadzieję w serca inwestorów. Nieoczekiwanie dla ekonomistów wzrósł indeks ufności konsumentów obliczany przez Conference Board, wskaźnik ISM sektora przemysłowego, wskaźnik niesfinalizowanych umów sprzedaży domów, obrazujący sytuację na rynku wtórnym nieruchomości oraz liczba nowych etatów stworzona przez sektor prywatny.

Nieoczekiwany wzrost wskaźnika ISM Manufacturing był główną przyczyną silnych zwyżek cen akcji zaobserwowanych w środę na amerykańskich giełdach. Śledzenie trendów tego wskaźnika jest bardzo przydatne do oceny przyszłej koniunktury na rynkach akcji. W 2009 odwrócenie tendencji przemysłowego ISM dało potwierdzenie początku hossy. Niedawno można było znowu zaobserwować przesłanki odwrócenia się trendu tego wskaźnika, jednak tym razem ze wzrostowego na spadkowy. Ostatnia publikacja indeksu ISM wskazała jednak, że wzrost aktywności sektora przemysłowego w USA przyśpieszył. Komponenty, które szczególnie przyczyniły się do zwyżki wskaźnika to wzrost produkcji, i co chyba najbardziej ucieszyło obserwatorów rynku – zatrudnienia.

Trzeba jednak zauważyć, że pojedynczy wzrost indeksu nie poprawił znacząco obrazu wykresu szeregu czasowego wskaźnika ISM Manufacturing, gdzie analiza średnich kroczących nadal wskazuje na możliwość kontynuacji tendencji spadkowej (analiza trendów wskaźników wyprzedzających daje, moim zdaniem, lepsze rezultaty niż analiza pojedynczych odczytów). Wątpliwości pogłębiła jeszcze piątkowa publikacja podobnego wskaźnika dla sektora usług, który stanowi ok. 90% gospodarki USA. ISM Non Manufacturing spadł dużo bardziej niż wskazywały prognozy analityków. Tutaj niestety także zaczęła rysować się możliwość odwrócenia tendencji na spadkową. Także czwarty z kolei spadek globalnego wskaźnika PMI obliczanego przez JP Morgan nie jest najlepszym prognostykiem. Ale warto też zwrócić uwagę, że nawet te gorsze odczyty nie zwiastują jak na razie recesji, lecz raczej spowolnienie wzrostu gospodarczego.

TRENDY

Reakcja cen akcji na dobre dane gospodarcze ubiegłego tygodnia doprowadziła w przypadku wielu indeksów do przebicia linii krótkoterminowego trendu spadkowego, który rozpoczął się w pierwszych dniach sierpnia. Taka sytuacja daje nadzieję na kontynuację zwyżek, przynajmniej w krótkim terminie. Warto jednak zwrócić uwagę, że trzy dni dynamicznych wzrostów, zwłaszcza w USA, gdzie indeks S&P 500 wzrósł przez ten czas ponad 5%, mogą skłonić inwestorów do szybkiej realizacji zysków.

Jak już wcześniej wspomniano, dane makro, jak na razie sugerują jedynie możliwe spowolnienie dynamiki wzrostu światowej koniunktury. W żadnym wypadku nie wskazują na razie na możliwości wystąpienia recesji. Ponieważ jednak inwestorzy ciągle jeszcze mają w pamięci bessę lat 2007-2008, to reagują nerwowo na najmniejszy wzrost liczby czynników ryzyka. Nawet wtedy, gdy nie przekłada się on na znaczący wzrost prawdopodobieństwa wystąpienia recesji w gospodarce. Stąd już od początku bieżącego roku pojawiają się nawracające spadki, które jednak nie mają charakterystycznego dla bessy, dużego zasięgu i szybko kończą się odreagowaniem sprowadzającym ceny akcji nawet w okolice ostatnich szczytów. Z drugiej strony trudno też zaobserwować w gospodarce procesy, które zwiastowałyby dynamiczny wzrost zysków przedsiębiorstw w najbliższej przyszłości. Raczej więc nie należy też spodziewać się długotrwałych i dynamicznych wzrostów cen papierów udziałowych. Podsumowując, na większości rynków akcji najbardziej prawdopodobna wydaje się kontynuacja trendu horyzontalnego umieszczonego w relatywnie szerokim kanale cenowym.

Są jednak też rynki, gdzie ceny akcji biją kolejne rekordy. Takim przykładem jest giełda w Bangkoku, której główny indeks znalazł się na poziomie najwyższym od 14 lat. Dobrym wynikom giełdy w Bangkoku sprzyja wysoki wzrost gospodarczy oraz uspokojenie się sytuacji politycznej. W maju, kiedy to doszło do krwawych starć wojska z antyrządowymi demonstrantami, zagraniczni inwestorzy sprzedawali tajskie akcje co wywołało spadki cen akcji. Jak się okazało, była to jednak świetna okazja do zakupów, ponieważ od tego czasu ceny papierów wzrosły średnio o prawie 30%. Tajskie akcje są dobrym przykładem na to, że warto jest mieć portfel inwestycyjny zróżnicowany geograficznie.

RYZYKO

W ubiegłym tygodniu mocno spadały rentowności greckich obligacji, wzrosły zaś rentowności papierów dłużnych krajów uznawanych przez inwestorów za „spokojne przystanie”. Spadały także spready instrumentów CDS zabezpieczających przez niewypłacalnością krajów z tytułu sprzedanych obligacji, indeksy zmienności implikowanej indeksów giełdowych oraz indeks EMBI Plus Sovereign Spread pokazujący różnicę pomiędzy rentownością obligacji rynków wschodzących i długu USA. Te ruchy wskazują na powrót inwestorów na ryzykowne rynki. Pozostaje mieć nadzieję, że nie jest to chwilowa tendencja.

Rafał Lerski